Annonce de General Electric (NYSE:GE), qui a annoncé au début du mois son intention de se scinder en trois sociétés différentes, a certainement pris le marché par surprise. Mais elle devrait également satisfaire les investisseurs qui estiment que la société se négocie actuellement à une « décote de conglomérat ».
Selon ce raisonnement, après la scission, les composants individuels devraient se négocier à des multiples de valorisation supérieurs à leur valorisation implicite en tant que partie du conglomérat. Examinons la validité de cet argument. »
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La scission était l’une des nombreuses considérations clés
Il est important de noter que la division ne concerne que partiellement l’argument de la « somme des parties ». Du point de vue de la direction, l’objectif de la scission est de permettre aux entreprises d’être gérées de manière plus ciblée et d’aligner davantage leurs structures de capital sur leurs propres « stratégies et dynamiques sectorielles », comme l’a déclaré le PDG Larry Culp dans une mise à jour destinée aux investisseurs.
En termes simples, les entreprises seront mieux gérées et auront plus de liberté dans les fusions et acquisitions, entre autres activités. Ainsi, la division augmentera leurs bénéfices. Combiné à l’augmentation de la valorisation (l’argument de la somme des parties), les investisseurs devraient bénéficier d’une augmentation significative des rendements de la scission.
Que prévoit GE ?
Il est prévu de scinder GE Healthcare au début de 2023, GE conservant une participation de 19,9 %. En outre, GE Power, GE Renewable Energy et GE Digital fusionneront en une seule société, avant de se séparer au début de 2024. Le reste de GE sera une société axée sur l’aérospatiale. La combinaison d’une activité de production d’électricité à partir de combustibles fossiles (turbines à gaz, centrales à vapeur et conversion d’énergie) et d’une activité de production d’électricité à partir d’énergies renouvelables est judicieuse car elle permet de proposer une offre complète aux clients de la production d’électricité. Parallèlement, GE Digital (l’activité numérique et Internet des objets (IoT) de GE) se concentre actuellement sur l’amélioration des réseaux de transmission et de distribution et sur l’amélioration des offres de services de GE dans le domaine de l’énergie et des énergies renouvelables.
La valeur d’entreprise de GE Aviation atteint 92 milliards de dollars
L’entreprise comparable la plus proche est Raytheon Technologies (NYSE : RTX). Pratt & Whitney vend à Raytheon son moteur à turbosoufflante avec réducteur pour avion Airbus A320 et est en concurrence directe avec le moteur LEAP de CFM International (une coentreprise entre GE Aviation et Safran).
Pour un profil de Raytheon et de ses perspectives de croissance, voir le lien. Selon les analystes de Wall Street et sur la base de la capitalisation boursière actuelle, Raytheon aura une valeur d’entreprise (VE), c’est-à-dire la capitalisation boursière plus la dette nette, de 154,7 milliards de dollars en 2023, générant un bénéfice avant intérêts et impôts (EBIT) de 10 milliards de dollars. En d’autres termes, son multiple EV/EBIT en 2023 sera de 15,3 fois l’EBIT.
Quant à GE Aviation, Culp pense que le segment retrouvera les niveaux de rentabilité du segment 2019, soit 6 milliards de dollars en 2023. En appliquant le multiple EV/EBIT de 15,3 fois l’EBIT de Raytheon aux 6 milliards de dollars d’EBIT de GE Aviation en 2023, on obtient une valeur d’entreprise estimée à 92 milliards de dollars pour GE Aviation.
La valeur de l’entreprise GE Healthcare est d’environ 59 milliards de dollars.
Les deux concurrents les plus importants de la société dans le secteur de l’imagerie et du diagnostic sont les suivants Royal Philips a Siemens Healthineers. Selon les analystes de Wall Street, Philips se négocie à un multiple EV/EBIT de 13,9 fois l’EBIT en 2023 et Siemens Healthineers se négocie à 19,9 fois sur la même base. La moyenne des deux donne un multiple de 16,9.
Au cours de la présentation aux investisseurs, M. Culp a réitéré son opinion selon laquelle GE Healthcare générera un bénéfice sectoriel de 3 à 4 milliards de dollars en 2023. En appliquant ces chiffres au multiple cible ci-dessus, nous obtenons une fourchette EV de 50,7 à 67,6 milliards de dollars pour GE Healthcare, avec un point médian de 59 milliards de dollars.
La valeur de GE Power s’élève à 8,4 milliards de dollars et celle des énergies renouvelables à près de 29 milliards de dollars.
C’est là que les choses se compliquent un peu. M. Culp s’attend à ce que GE Power génère un bénéfice de 1 à 2 milliards de dollars dans le segment 2023, mais cela implique que GE Renewable Energy sera à l’équilibre d’ici là.
En comparaison, GE est en train de construire son activité naissante d’éolien offshore à partir de rien, tout en se tournant vers les solutions hydroélectriques et de réseau – l’activité d’éolien terrestre est déjà rentable.
Les deux principaux concurrents de GE Renewable Energy sont les suivants Vestas Wind Systems a Siemens Gamesa Renewable Energy. GE Renewable Energy cherche à atteindre des marges à un chiffre comme celles réalisées par les deux entreprises. Leurs VE se négocient respectivement à 1,7 fois et 1,4 fois les revenus estimés pour 2023. En supposant que GE Renewable Energy réalise des revenus de 18 milliards de dollars en 2023, elle devrait être évaluée à 28,8 milliards de dollars.
Siemens Energy associe une participation de 67 % dans Siemens Gamesa et l’ancien Siemens de gaz et d’électricité, qui est un concurrent clé de GE Power. Sur la base de mes calculs et des estimations de la direction, l’activité gaz et électricité de Siemens Energy est valorisée à seulement 5,6 fois les bénéfices potentiels en 2023. Si nous ajoutons ce chiffre à GE Power – où Culp prévoit des bénéfices de 1 à 2 milliards de dollars en 2023 – nous obtenons une valorisation médiane de seulement 8,4 milliards de dollars.
General Electric semble être une bonne valeur
La somme de toutes ces évaluations donne environ 8 milliards de dollars188. En soustrayant les quelques milliards de coûts de séparation et le point médian de la dette nette prévue de 33 à 37 milliards de dollars en 2023, on obtient une valeur marchande de l’entreprise combinée de 150 milliards de dollars. Étant donné que la capitalisation boursière de GE est actuellement de 118 milliards de dollars, cela implique une augmentation de 27 % des actions.
Dans l’ensemble, l’action GE semble être une bonne valeur, et la division pourrait signifier une hausse significative de l’action.
